La decisión de la agencia de calificación Moody's de rebajar la calificación crediticia soberana de Senegal a finales de octubre de 2025 desencadenó una liquidación inmediata de una semana de duración de los eurobonos de Senegal. Esta fue la tercera reducción en un año. Eso dejó a los bonos del país a 16 años cotizando con un descuento del 40% respecto a la par. Lo que significa que, por cada bono denominado en un dólar, se vendió en el mercado a 60 centavos.
La decisión de Moody's ha vuelto a plantear la cuestión de la exactitud de las decisiones tomadas por las tres mayores agencias de calificación del mundo -Moody's, Standard and Poor's y Fitch- en lo que respecta a los países africanos.
Una de las principales razones de la rebaja de la calificación de Moody's fue la decisión de Senegal de recurrir a los mercados regionales para obtener capital. Desde principios de 2025, el gobierno ha recaudado más de 5.000 millones de dólares a través del mercado de bonos regional de la Unión Económica y Monetaria de África Occidental. Esto representa aproximadamente el 12% de la deuda pública de 42.000 millones de dólares de Senegal.
Moody's interpretó las acciones de Senegal como debilidad, advirtiendo que la dependencia de los inversores regionales podría exponer a Senegal a "cambios en el sentimiento de los inversores". En otras palabras, la agencia de calificación consideró el hecho de que Senegal movilizara capital nacional y regional como una nueva fuente de riesgo. Al contrario, S&P reconoce esta fortaleza.
Llevo décadas investigando los mercados de capital africanos y las instituciones que los gobiernan. Incluyendo esto, sostengo aquí que la interpretación de Moody es injusta y analíticamente errónea. La participación en los mercados de capitales locales y regionales no es una obligación. Es un modelo de soberanía fiscal que los economistas y los líderes africanos han alentado a los países africanos durante décadas. Esto aumenta la confianza en uno mismo y reduce la vulnerabilidad a las crisis externas.
En el meollo del problema se encuentra una definición estrecha de riesgo. Los modelos de calificación para los mercados emergentes siguen dando prioridad a indicadores macroeconómicos estrechos: PIB per cápita, reservas de divisas, saldos en cuenta corriente y estado del programa del FMI. No incluyen factores cualitativos como la participación de inversores nacionales, la adaptabilidad fiscal y el desarrollo de los mercados regionales.
Mercados regionales versus mercados globales
Los países de todo el mundo dependen cada vez más de los mercados locales y regionales para obtener capital. En África, Sudáfrica, Nigeria, Burkina Faso, Malí y Costa de Marfil reflejan los patrones observados en México, Brasil e Indonesia, favoreciendo el endeudamiento interno y regional.
El financiamiento proveniente de los mercados regionales y locales tiene numerosas ventajas para los países.
En primer lugar, reduce la exposición al tipo de cambio al reducir la necesidad de enormes reservas de divisas para pagar la deuda.
En segundo lugar, fortalece la liquidez del mercado interno al ampliar el número de inversores nacionales en el mercado de bonos.
En tercer lugar, mantiene los pagos del servicio de la deuda dentro del ecosistema financiero africano. Mantener el capital en el continente y reducir la dependencia de una financiación externa inestable.
Finalmente, minimiza las fluctuaciones del mercado. Los tenedores de bonos nacionales son en su mayoría inversores institucionales locales: un conjunto de capital más estable y menos especulativo que comprende la dinámica del mercado local mucho mejor que las agencias de calificación externas.
Las emisiones de bonos regionales de Senegal están funcionando excepcionalmente bien ya que los inversores buscan comprar más de lo que el gobierno ofrece en general, una señal de una fuerte demanda. La tasa de interés que pagó, con un promedio del 7%, también fue mucho más baja que el interés mucho más alto (de dos dígitos) que habría cobrado si hubiera pedido prestado en los mercados internacionales a través de eurobonos. En pocas palabras, pedir préstamos a nivel local era más barato, más seguro y más atractivo para Senegal que pedir préstamos a nivel mundial.
Inversores de toda la región (fondos de pensiones, bancos y compañías de seguros) hicieron fila para comprar los bonos de las cinco emisiones a 2025.
El éxito de Senegal está impulsando la confianza entre los inversores locales y alentando a otros gobiernos africanos a aprovechar sus propios mercados de capital. Un fuerte incentivo para movilizar más capital africano para desarrollar el continente.
Cuando las calificaciones se convierten en una fuente de riesgo
La rebaja de la calificación de Moody's desencadenó una liquidación inmediata de los eurobonos senegaleses con vencimiento en 2048, lo que hizo que su precio cayera a alrededor de 72 centavos por dólar. Esa caída no se debió a que los fundamentos económicos del país se estuvieran deteriorando, sino que el sentimiento fue causado por la rebaja.
Esta dinámica crea un círculo vicioso de retroalimentación perjudicial. Las calificaciones negativas provocan una fuga de inversores, lo que aumenta los costes de endeudamiento y confirma el pesimismo. De hecho, la percepción del riesgo se convierte en la causa del riesgo.
Este ciclo socava la credibilidad de las políticas de los gobiernos africanos. Desalienta la reforma y desalienta la innovación.
Esta no es la primera vez que las agencias de calificación advierten sobre riesgos que tienen casi cero posibilidades de materializarse y, en el proceso, han sacudido la confianza de los inversores y provocado una lucha por conseguir capital. Esto incluye:
Durante la crisis de la COVID, S&P advirtió sobre la inminente escasez de alimentos y la depreciación de la moneda en Egipto a pesar de los flujos de remesas estables y la gestión activa del banco central.
En 2023, el gobierno de Kenia anunció planes para recomprar algunos de sus eurobonos que vencen. Este fue un paso prudente en la gestión de la deuda, pero Moody's advirtió que sería interpretado como una señal de problemas. Esto nunca sucedió. De hecho, Moody's mejoró posteriormente las perspectivas de Kenia, basándose en gran medida en el éxito de la misma reestructuración de bonos contra la que advirtió 10 meses antes.
¿Qué necesita cambiar?
Las calificaciones crediticias deberían guiar a los inversores, no guiar a las economías a través de ciertas tendencias políticas. Pero en el caso de África, a menudo hacen ambas cosas. Dado que muchos inversores institucionales deben mantener títulos con grado de inversión, una sola rebaja puede aislar a un país de los mercados internacionales de capital.
Las consecuencias son inmediatas y graves: tipos de interés más altos, acceso reducido al crédito, monedas más débiles y la percepción de una crisis. Esta secuencia puede ocurrir incluso cuando los fundamentos subyacentes de un país aún son sólidos. Las calificaciones demasiado cautelosas no sólo reflejan un sentimiento negativo del mercado, sino que lo crean.
África no necesita un trato especial, necesita una calificación equilibrada y sensible al contexto.
Una evaluación precisa del riesgo reconocería la lógica estratégica del financiamiento a través de los mercados nacionales y regionales. Reconocería que al financiar a través de los mercados nacionales y regionales, los gobiernos africanos están construyendo alternativas que se adaptan mejor a las realidades actuales.
Por lo tanto, las agencias globales deben recalibrar sus análisis para tener en cuenta la profundidad de los mercados internos y regionales, la flexibilidad fiscal, la fortaleza y la estabilidad de los mercados internos africanos. Ignorarlas y centrarse únicamente en las debilidades percibidas es contar una historia incompleta a los inversores.
Sin tales ajustes, las agencias de calificación seguirán a la zaga de la realidad económica y correrán el riesgo de convertirse en instrumentos de distorsión en lugar de información.
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